桃樂絲DoRis

◆事件： 電訪聯華
◆建議： 雖目前全球小麥供需失衡，小麥價格易漲難跌，未來獲利可望上揚，但因目前股價偏高，建議股
             價若拉回至20元以下買進。
◆分析： (1)麵粉的主要旺季為中秋節，約需提前一個月出貨，預估八月營收可達到2.72億，MoM+10%。全年
來看的話，由於國內市場相當成熟，預估全年營收31.58億，YOY+2%。(2)毛利率方面，根據公司表
示，從目前小麥七月大幅上漲以來，公司表示目前拿到的現貨價大約僅上漲一成，現期貨價價差相
當大，但若以一個月的原料庫存做計算，推估九月的平均成本約上揚15%，而目前產品調價較為緩
慢，此將對第三季的毛利率形成壓力，預估將從11.67%下滑至9.33%，但在目前小麥供需失衡，小
麥價格易漲難跌的情況之下，未來聯華產品勢將展開一波漲價，預估第四季毛利率可回復至10%，
預估全年毛利率為12%，全年稅後獲利為13.13億，EPS1.61元，YOY+5%。(3)就2011年獲利來看，由
於麵粉相關產品市場趨於穩定，但南港大樓仍有約兩成尚未出租，帶來了營收小幅成長空間，而在
明年小麥供需失衡的推估下，毛利率應可維持在12%，預估2011年稅後淨利為13.86億，EPS1.7元，
YOY+5%。(4)投資建議方面，由於公司產品處在成熟市場，加上此種原物料股獲利波動大，故即使
目前研判小麥價格的趨勢易漲難跌，但聯華評價上仍難以超出1倍P/B，以預估2011年底每股淨值23
元計算，目標價為23元，投資建議為中立，而若股價拉回至20元以下買進。
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